本会与证监会就《适用于从事期货合约交易的持牌人的风险管理指引》交流会议之总结
本会于2023年3月17日应证监会邀请，就《适用于从事期货合约交易的持牌人的风险管理指引》（「新指引」）咨询文件进行交流。然而，证监会在会上未见任何软化。本会现将会议内容归纳出三大重点：
1. 关于优惠保证金待遇限于速动资金盈余或可用资金当中较高者的10%
本会认为，若实施新指引下优惠保证金待遇仅限于速动资金盈余的10%，这必然会对行业的生存空间产生重大影响，甚至导致期货商放弃在香港市场经营。这主要由于新指引限制期货商可使用的保证金额度，从而影响其经营范围和容错空间。
（以下例子为简化演译，仅作概念参考，方便理解，并非准确无误的FRR计算）
以现时的《证券及期货（财政资源）规则》，一般进行第2类受规管活动（期货交易）的持牌机构而言，规定速动资金（Required Liquid Capital，“RLC”）为港币300万，再加上速动资金（Liquid Capital，“LC”）跌至低于其RLC的120%的书面通报要求，持牌机构须维持最少港币360万，以满足资本上的基本合规要求，为免混乱，暂不考虑此项，下方例子仅以最低的规定速动资金计算。
速动资金（Liquid Capital “LC”）减去规定速动资金（Required Liquid Capital“RLC”），就是速动资金盈余（Excess Liquid Capital “ELC”），即LC–RLC = ELC，亦是此项的重点。
举例来说(全为港币)，假设持牌机构的LC为1,000万，RLC为300万，其ELC则为700万。（以直接数字影响显示，仅为方便理解，持牌机构于实际运营及计算时，会考虑其他风险指标）
持牌机构原先可在700万的范围及容错空间进行优惠保证金生意，但新指引将优惠保证金待遇限制在ELC的10%内，即持牌机构只能在70万的范围内进行优惠保证金生意。要维持原先700万的生意范围，持牌机构要将LC由1,000万，增加至7,300万，要不将原本优惠保证金生意空间大幅下降，要不将资本金大幅提升（简略公式参考：ELC/10% + RLC），从以上公式不难发现，原先业务规模逾大，在新措施下的增资规模及压力逾大，业务与风险管理之间的天秤明显失衡，这将影响持牌机构的经营空间。
用人话讲：最直接是，过往可以用整笔ELC，现在只可以用10%。如果要维持以前这个数，就要增加资本金，原本规模逾大，增资倍数就要逾多 （上面图示可以简略理解）
此外，新指引还对风险管理方面进行了监管，并较新加坡市场更为严格。例如，在客户追加保证金方面，香港对客户追保金额全额扣减速动资金并扣减初始保证金的5%，不论追保持续多久；而新加坡在T+2日以内，对速动资金的扣减金额是客户维持保证金的3%，T+2日以后，则为客户维持保证金的6%与追保金额之和。由于初始保证金一般是维持保证金的1.2倍，所以香港与新加坡在T+3日开始的速动资金扣减金额大体接近。也就是说，新加坡在客户追保T+2日之内给予了客户以及期货商较大的风险管理宽免。
持牌公司原先已受到《证券及期货（财政资源）规则》（FRR）的规管，现时再加上新指引的额外规管，这无疑是过度的。对于大多数期货商（甚或普遍的持牌机构）而言，在新指引下，增加生意额需要大量增资，并且在成本不断上升的同时还要被监管机构压缩经营空间，这将导致收入及利益率的大幅下降。对于中小型期货商来说尤为严峻，可能会导致其放弃在香港市场经营，甚至结业。因此，监管部门应该对此进入深入评估。
2. 压力测试问题
证监会在会上建议期货商每日进行压力测试，以确保风险控制，但本会认为这样做并不切实际。因为期货市场表现在99%以上的时间里是相对平稳，价格波动一般不会超过5%。因此，每日进行压测只会耗费大量的人力、物力和时间，增加期货商的营运成本。
3. 期货经纪要了解期货产品性质以及风险
证监会要求期货经纪行要清楚了解商品风险，例如现货交收和系统风险。举例，伦敦金属交易所（LME）在2022年3月8日因为镍价极端波动而取消了镍合约交易，以及2020年4月原油合约价格跌到负数。
在以上两个极端个案中，本会并未见到任何期货经纪行出现问题，因为本地的经纪行一直实行有效的内部监控，例如视为行规的50%强行平仓指引，再加上本地的经纪行只会以现金交收，不会出现实物交割情况。因此，当镍价格大波动时，客户投诉的是交易所取消了合约交易，这是监管交易所的责任，而不是期货经纪行的责任。
在经营期货商品时，期货经纪行已经向客户详细说明了各种影响价格的因素。然而，这是否满足相关要求，证监会为此也不能给出明确答案。若然不足够，新条例就将会成为万能刀，一旦出现任何突发事故并引起期货商品价格大波动而令客户损失，经纪行的负责人亦需承担相关责任。
总结：
相较于其他金融中心，香港期货市场在缺乏实货交割的情况下有明显的劣势。香港期货市场以金融期货和期权为主，特别是指数期权产品，在商品期货的发展方面则相对滞后。在目前本地监管已经较新加坡更加严格的情况下，若然要再进一步加强监管，只会导致期货经纪商转向新加坡或其他地区开设公司。
从中美衍生品市场的发展数据看，市场竞争会导致行业集中度提高，中介机构数量减少，客户机构化趋势明显。据美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据，美国现有期货交易商（「FCM」）仅有62间， 数量比15年前减少了60%，而持有客户资产约3,000亿美元（相当于2.33万亿港元），较15年前增长近1倍。前6大期货交易商客户资产占比58%，行业集中度非常高。香港市场方面，香港目前有365个2类牌照，比15年前减少1/3，估计非活跃的期货商数量减少了3分之1，预计全市场客户资产规模为2,500亿港元。中国内地市场期货牌照为150个，比15年前减少了10%，持有客户资产为1.65万亿港元，比15年前增长了40倍。我们预计，随着竞争加剧，香港期货市场的行业集中度将进一步提高，机构投资者将越来越多。在这个优胜劣汰的竞争过程中，只有采用差异化策略的期货商才能最终在行业竞争中脱颖而出。
从数据上看，期货经纪商的数量已经从2008年的大约500多间下降到2022年的约300多间。而近年来，中国内地开放了期货市场，但大部分中资企业并未在香港开设公司，而是转往新加坡。原因是香港市场监管太严不利行业发展。因此，本会再次促请证监会在推行新指引前，须从多方面作深入考虑及评估。
由关注行业部副主任廖灿培负责，主任黄海乐及非常务副主任叶汉德协助。
香港证券及期货专业总会
关注行业部
2023年3月27日
追踪前文：
证监会咨询：反对《适用于从事期货合约交易的持牌人的风险管理指引》的咨询文件（2023年1月6日）
本会回应2023年8月25日《证监会就期货交易活动的风险管理指引发表咨询总结》（2023年8月26日）
图为会议后与证监会相关小组负责人合照
2023-03-27 橙报 证监拟加强期货风险管理 业界称监管太严或迫走经纪商 （相片）
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